负债超30亿、现金仅6363万：XREAL赴港IPO能否打破“烧钱魔咒”？

现金告急：上市被视作“生存必需”

近日，XREAL向港交所递交招股书，冲刺“AR眼镜第一股”。招股书显示，按销售收入计，2022-2025年XREAL每年在全球AR眼镜市场位居第一；在涵盖AR眼镜及无显示型眼镜的智能眼镜市场，2025年全球排名第二、中国排名第一。截至招股书发布日，公司共完成9轮融资，投资方包括顺为资本、阿里巴巴、红杉资本中国等。但亮眼排名背后，财务压力突出。

• 2023-2025年营收分别为3.9亿元、3.95亿元、5.16亿元，毛利率分别为18.8%、22.1%、35.2%。
• 同期净亏损分别为8.82亿元、7.09亿元、4.56亿元，三年累计亏损超20亿元。
• 2025年末现金及现金等价物约6363.4万元，较2024年末2.05亿元下降近70%。
• 2025年末负债净额30.26亿元，流动负债净额30.84亿元。
• 2023-2025年经营活动所用现金净额分别为4.72亿元、1.74亿元及2.04亿元。

XREAL将亏损归因于优先股、认股权证及可换股票据的公允价值变动、维持技术领先的研发投资，以及建立品牌和全球分销网络的销售开支。截至招股书发布日，最近一轮6776.49万美元融资仍未全数结算。业内人士刘刚（化名）认为，融资延迟到账虽常见，但若迟迟不到账，可能扰乱研发节奏。

南开大学金融发展研究院院长田利辉指出，XREAL面临三重结构性风险：流动性风险，现金储备下降而流动负债高企；商业模式风险，连续三年经营现金流为负，核心业务造血不足；财务可持续性风险，三年累计亏损超20亿元，盈利拐点未现。多名专家认为，上市对XREAL是“生存必需”。知名财税审专家刘志耕表示，若IPO不成功，在自身造血能力缺失、严重依赖外部输血的情况下，可能导致资金链断裂。田利辉分析，现有资金仅能支撑数月运营；若上市失败，公司尚有D轮余粮与压缩开支空间，但可能半年内被迫转为“休克式生存”。上市成功可解燃眉之急，但真正考验在于能否从“技术领先”走向“商业成功”，构建可持续盈利模式。

行业热度不减，竞争格局未明

Omdia数据显示，2025年全球AI眼镜出货量达870万台，同比增长322%；Meta Ray-Ban销量突破700万副，以85.2%份额主导全球市场。Omdia预计，2026年全球AI眼镜出货量有望突破1500万台。AI眼镜从业者刘刚表示，不少人将AI眼镜看作下一个与智能手机体量相当的智能终端，行业投资较热。

国内品牌呈百花齐放态势，雷鸟创新、XREAL、Rokid、Inmo、LLVision等在不同细分市场各占一席，阿里、字节、小米、百度等互联网巨头也积极入局，形成较完整的国产AI眼镜生态。华泰证券分析师认为，品牌端多方角力，格局尚未明朗。XREAL在招股书中坦承面临同业激烈竞争，部分同业拥有更雄厚资源。

爱建证券分析师认为，当前AI眼镜行业仍处培育期，定价集中于中高端区间，未覆盖大众消费群体；未来随着供应链成熟与价格带下探，大众级消费市场有望激活。但竞争加剧与产品同质化可能引发价格战，使整机及上游环节毛利率承压，中小厂商生存空间被挤压。

研发缩减与多重风险

近两年XREAL研发费用持续缩减。2023-2025年，研发开支分别为2.16亿元、2.04亿元及1.83亿元。刘志耕认为，研发开支三连降对硬科技公司是危险信号，尤其在技术迭代迅速的赛道中，往往意味着创新动能衰减、技术壁垒面临侵蚀。

爱建证券分析师提示，除竞争加剧外，行业还存在两大风险：一是市场推广与需求不及预期，消费者接受度有限、价格带偏高、刚需场景不足，AI眼镜出货量、渗透率或低于市场预期；二是政策监管与隐私合规风险，摄像头、语音采集及AI数据处理可能引发隐私保护、数据安全、内容合规等监管趋严，企业或面临政策限制、合规成本上升及用户信任危机。

针对公司是否有其他融资渠道、研发费用缩减合理性以及未来产品更新迭代规划等问题，央广财经记者致函XREAL，截至发稿前公司未予回应。刘志耕建议，XREAL可重构研发优先级，聚焦核心赛道；探索“轻研发+强合作”模式；以商业化反哺研发，构建正向循环；并争取政策性资源与税收优惠。